Gedik Yatırım ( http://www.gedik.com ) Tarafından Hazırlanan
Analiz:
"Gübretaş Türkiye’nin lider gübre şirketi olmasının yanında
İran’daki ortaklığı ve potansiyel altın varlıkları ile ön plana
çıkmaktadır. Ana ortağı Tarım Kredi’nin önderliğinde sahip olduğu
%30’luk pazar payı ile iç piyasada lider konumda olan Gübretaş, aynı
zamanda İran menşeili gübre ve hammadde üreticisi Razi Petrokimya’ya
da %49 oranında iştirak etmektedir. Bunun yanı sıra, şirketin Koza
Altın ile devam etmekte olan dava sürecinin sonucuna göre Söğüt altın
madeni varlıkları ile yaratabileceği potansiyel bir katma değer
sunmaktadır.
Düşük hammadde fiyatları yurtiçi operasyonlarınındaki karlılığı
destekliyor. Şirket 1Y18’de gerçekleştirilen 59 milyon TL FAVÖK’e
(%4,3 Marj) kıyasla 1Y19’da elde ettiği 187 milyon TL FAVÖK (%9,5
Marj) ile yurtiçi operasyonlarında güçlü bir performans sergilemiştir.
Gübretaş’ın 2019’da belirlemiş olduğu 1,8 milyon ton satış hacmi
hedefinin (2018: 1,7 milyon ton), 1Y19’da 1,1 milyon tonu
gerçekleşmiştir. Yurtiçi operasyonlarının yıllık FAVÖK marjı %12
olarak hedeflenirken, bizim beklentilerimiz marjın ikinci yarıda hafif
bir düşüş göstererek %8,5 olarak gerçekleşmesidir. Satış bileşimindeki
değişikliklerden ve piyasa koşullarından kaynaklanan bu düşüş
sonucunda şirketin 2019’da yurt içi operasyonlarından 320 milyon TL
FAVÖK elde etmesini beklemekteyiz.
Yaptırımlar ve düşük amonyak fiyatlarından dolayı İran
operasyonları baskı altında. 2018’de ton başına ortalama 350 dolar
olan amonyak fiyatlarının, 2019’da 250 dolar civarına düşmesi ve
2018’in sonlarına doğru uygulanan yaptırımların ithalat üzerinde
yarattığı olumsuz etki, Razi’nin FAVÖK miktarında düşüşe neden
olmuştur. Bundan dolayı, şirketin 1Y18’de gerçekleştirdiği 339 bin ton
satış hacmi, 1Y19’da 230 bin tona gerilemiştir. Hatırlanacağı üzere,
şirket 2019 yılı amonyak satışları için 623 bin ton hacim (2018’de
gerçekleşen: 655 bin ton) hedeflemiştir. Ayrıca 2019’da %25 olarak
belirlenen FAVÖK marjı (2018: %28), 1Y19’da %7,8 olarak
gerçekleşmiştir. Tüm bunların ve amonyak fiyatlarında gerçekleşmekte
olan hafif yükselişin etkisiyle, Razi’den FAVÖK katkısının ilk yarıya
göre iyileşme gösterse de %9,5 marj ile 190 milyon TL (2018: 559
milyon TL) olarak gerçekleşmesini beklemekteyiz.
Söğüt altın madeni davasının sonuçlanması olumlu olabilir.
Detayları raporun devamında paylaşılan ve yasal süreci devam etmekte
olan davada Gübretaş’ın lehine karar verilmesi durumunda, şirketin
Koza veya farklı bir şirket ile madenin işletme hakları için %6 ile %8
arasında yeni bir rödovans (gelirden pay alma) anlaşması imzalaması
mümkün olabilir. Böyle bir anlaşma olması durumunda Söğüt madeninin
Gübretaş’a sağlayabileceği katkının bugünkü değerini 50-70 milyon
dolar olarak hesaplıyoruz.
Yatırımlar ve Net Borç. Şirket 2019’da yurtiçi operasyonları için
150 milyon TL yatırım harcaması öngörmektedir. 1Y19’da 47 milyon TL
olarak gerçekleşen yatırımlar, “Liman Dolgu Projesi” ve İskenderun
Limanında yoğunlaşmıştır. Razi operasyonlarında ise 2018’e kıyasla
artış gözlemlense de, 2019 için belirlenen 177 milyon TL yatırım
hedefinin fazlasıyla altında kalarak 19 milyon TL yatırım
gerçekleşmiştir. Şirketin net borcu 838 milyon TL olmakla bereber, bu
rakam 2019 tahmini FAVÖK’ünün 1.5 katı seviyelerindedir.
Gübre pazarındaki güncel eğilimler ve 1Y19 finansal sonuçları
doğrultusunda, şirketin 2019’da 510 milyon TL konsolide FAVÖK
gerçekleştirmesini beklemekteyiz. 2Y19’da beklenen durgunluğa rağmen
2019’da güçlü performans göstermesi beklenen yurtiçi operasyonlarının,
FAVÖK’e etki eden önemli bir faktör olacağını düşünmekteyiz. Ayrıca
1Y19’da düşüş gösteren İran operasyonlarının ise 2Y19’daki iyileşmeye
rağmen katkısının sınırlı kalmasını beklemekteyiz. Son 3 ayda %96
endeksin üzerinde getiri sağlayan hissenin 2019T FD/FAVÖK’ünü 5.3x
olarak hesaplarken Söğüt madeninden gelecek değerleme katkısını da
hesaba kattığımızda düzeltilmiş FD/FAVÖK’ünün 4,7x seviyelerinde
olabileceğini düşünüyoruz."

https://gedik-cdn.foreks.com/yatirim/reports/files/000/003/877/original/Aygaz_Gedik_2019_09_TR.pdf?1569514256

******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir.

*******

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey