ANALİZ-Karsan Şirket Ziyaret Notları(TEB Yatırım)

31.01.2017 10:18



TEB Yatırım ( http://www.tebyatirim.com.tr ) Tarafından Hazırlanan
Şirket Haberleri Analizi:
"Karsan Otomotiv'e (KARSN) bir şirket ziyareti düzenledik. 1981
yılından bu yana %100 yerel sermaye ile ticari araç üretimi
gerçekleştiren Karsan'ın Bursa Hasanağa'daki fabrikası tek vardiyada
18 bin 200 araç üretebilecek yapıya sahiptir. Otomobilden kamyona,
minivandan otobüse kadar her türlü aracı üretebilecek esneklikte
tasarlanan Hasanağa Fabrikası, 91 bin metrekaresi kapalı toplam 207
bin metrekarelik bir alan üzerinde yer almaktadır. Şirketin piyasa
değeri 714 milyon TL ve ortalama günlük işlem hacmi 22 milyon TL
(yılbaşından ortalama) seviyesinde bulunuyor. Şirketin sermayesi 600
milyon TL olup %34,49'u halka açıktır. Yüksek borçluluk yapısı ve
nakit yaratacağı düşünülen Hyundai projesinde yaşanan sorunlar
sebebiyle hisse performansı senelerdir endeksin oldukça altında
kalmıştır. Yeni yönetimin şirkette bir takım değişikliklerle kısa
vadeli borç yapısını rahatlatması ve operasyonel performansı arttırıcı
önlemler alması şirketi kısa vadede rahatlatacaktır. Fakat, şirketin
önümüzdeki dönemde hisse performansında ciddi sıçramayı sağlayacak
gelişmenin yerli otomobil projesinde yer alması olacağını düşünüyoruz.
Toplantıdaki önemli konu başlıklarını aşağıda özetliyoruz.
Türkiye yerli otomobil üretimi için gaza bastı. Yüksek Planlama
Kurulu, 2016-2019 dönemini kapsayan Türkiye Otomotiv Sektörü Strateji
Belgesi ve Eylem Planı'nda yerli marka araç üretimi için gerekli
altyapının oluşturulması amaçlanıyor. Bu bağlamda, hükümet, taksi
modeliyle başlayacak bir elektrikli otomobil üretiminin tasarımı için
harekete geçerek çeşitli çalışmalar yapmaya başladı. Sanayi Bakanı
Fikri Işık ve Bilim, Sanayi ve Teknoloji Bakanı Faruk Özlü'nün basına
yaptığı açıklamalar ve basında çıkan haberlere göre Yerli otomobili
devletin %49 hissesine sahip olduğu bir konsorsiyumun üretmesi
planlanırken konsorsiyumda en az 3-4 firmanın yer alması ve yerli
otonun tasarımında dünyaca ünlü Türk tasarımcılarla çalışılması
bekleniyor. Yerli otomobilin ilk etapta ticari taksiye yönelik bir
model olarak geliştirilmesi düşünülüyor. Bu otomobile Türkiye'nin
sahip olduğu yeni teknolojiler ve yazılımlar yerli otomobile
uygulanması ve yakıt olarak %100 elektrikli olan modelin yanı sıra
benzin-dizel yakıt seçeneği de bulunması bekleniyor. Aracın piyasaya
çıkacak son dizaynı Mayıs 2018'de kamuoyuna tanıtılması hedeflenirken
2020 yılından önce seri üretimine başlanması planlanıyor.
Karsan, yerli otomobil ve elektrikli taksi üretimi için beklenen
babayiğitlerden biri olabilir. Bakanlık, yerli otomobil için
çalışmalarına devam ederken Karsan ve diğer sektör oyuncularına bu
konu hakkındaki görüş ve önerilerini sormaktadır. Bu bağlamda, Karsan
da yerli otomobil üretimi konusundaki görüşlerini iletmiştir.
Karsan yönetimi yerli otomobil için halihazırda yürüyebilir
prototip aşamasına ulaşmış, ticari veya binek amaçlı kullanabilecek
bir tasarımın Karsan'da hazır olduğunu fakat üretilen araçların
pazarlanması ve yatırımın finansal yükü konusunda devlet ya da diğer
yatırımcılar tarafından bir paylaşım içinde olunması gerektiğini
düşünmektedir. Karsan'ın %100 yerli bir üretici olması, herhangi bir
marka altında üretim yapmaması, atıl kapasitesi bulunması ve
Türkiye'nin kendi otomobil markasına sahip olması gerektiği inancıyla
Karsan markası altında üretilmek üzere "Concept V1" modelini
geliştirmiş olmasının avantajıyla yerli otomobili üretmeye en yakın
aday olduğunu düşünüyoruz.
Şirkette 2016 Haziran ve Temmuz aylarında üst yönetim değişiklği
yapıldı. Karsan'da 2008 tarihinden itibaren CEO'luk görevini yürüten
Murat Selek, 30 Haziran 2016 tarihi itibarı ile bu görevinden
ayrılırken boşalan CEO'luk görevine ise 1 Temmuz 2016 tarihi itibarı
ile Okan Baş atandı. Okan Baş (aynı zamanda ayrılan Jan Nahum'un
yerine murahhas aza görevini de üstlenmektedir), bu göreve gelmeden
önce 1987 yılından bu yana Tofaş'da çeşitli görevlerde bulunurken son
olarak Proje ve İş Geliştirme Direktörlüğü görevini yapmaktaydı.
Temmuz ayında ise CFO değişikliği yapılırken A. Vefa Özşimşek bu
göreve atanmıştır. Bu göreve gelmeden önce, 1998-2008 yılları arasında
Clear Channel bünyesinde CFO ve 2008-2016 yılları arasında Renault
Mais bünyesinde Mali İşler Direktörü olarak görev yapmıştır.
Kısa vadeli borçlar bedelli sermaye artışı, iştirak satışı ve
kredi yapılandırılmasıyla rahatlatıldı. Karsan'ın 9 aylık bilançoya
göre toplam finansal borcu 1.194 milyon TL seviyesindedir. Bunun
%56'sı (668 milyon TL) kısa vadeli finansal borç şeklindedir. Döviz
açık pozisyonu ise 149 milyon TL'dir (12 milyon dolar ve 36 milyon EUR
açık döviz pozisyonu). Bu rakamlara göre net borç/VAFÖK oranı oldukça
yüksek bir seviyededir. Yeni yönetim göreve gelmesiyle birlikte ilk
icraatlerinden biri şirketin kısa vadeli borç yapısını rahatlatmak
oldu. Bu bağlamda ilk adım olarak Karsan elindeki %83 Kırpart
Otomotiv (otomotiv yan sanayi üretim, satış, pazarlama ve dağıtımı işi
yapmaktadır) hisselerini 200 milyon TL karşılığında Kıraça Holding'e
satmıştır. Buna ek olarak, Yapı Kredi Bankası ile mevcut kısa vadeli
kredilerin uzun vadeli yeniden finansmanında kullanılmak üzere 6 yıl
vadeli 3 ayda bir anapara ve faiz ödemeli 73 milyon Euro tutarında
kredi anlaşması imzalamıştır. Bu adımlardan önce de bedelli sermaye
artışı ile 140 milyon TL'lik bir kaynak yaratılmıştır. Bu hamleler ile
yaklaşık 620 milyon TL finansman sağlamıştır. Bu rakam, kısa vadeli
borç rakamı 668 milyon TL'nin nerdeyse hepsinin yeniden
yapılandırılması anlamına gelmektedir. Bunların dışında borçların
yapılandırılmasının devamı ve yeni finansman yaratılması için çeşitli
farklı methodlar yönetimin gündeminde olup nihai karar verilmesi
halinde kamuya açıklanabilir. Operasyonel performans ve verimlilik
arttırıcı önlemler arasında gösterilebilecek gelişme olarak Karsan İç
ve Dış Ticaret adı altında bir şirket kurulmuş ve Karsan'ın ürettiği
araç ve yedek parçaların yurt içi ve yurt dışı satış ve pazarlama
faaliyetlerinin merkezi koordinasyonunun sağlanmasının bu şirket
üzerinden yapılmasına karar verilmiştir. Bu bağlamda, bağlı ortaklık
(Karsan Pazarlama) üstünden yürütülen yurtiçi ditribütörlük
faaliyetlerinin merkezi olarak yönetilmesi ile şirketin daha hızlı
karar vermesine ve aksiyon alabilmesine imkan tanınarak daha yalın bir
organizasyon haline getirilmesi hedeflenmektedir.
Şirketin Bursa Organize sanayi bölgesindeki arsası değerleniyor.
Şirketin Bursa Organize sanayi bölgesinde 30 bin metrekarelik bir
arazisi bulunmaktadır. Bu arsada bulunan fabrikada endüstriyel
hizmetler sağlamaktadır. Arsanın bulunduğu bölge (Bursa'daki Korupark
AVM'nin karşısı) gelişmekte olan bir bölge olduğundan Nergis
Holding-TOKİ işbirliğiyle bir konut projesi planlanmaktadır. Bu
bağlamda imar değişimi olduğundan arsa fiyatları artış trendindedir.
Karsan yönetiminin bu konuda alınmış bir kararı bulunmamaktadır fakat
değer artışı zaman içinde cazip seviyelere gelirse buradaki
faaliyetleri Hasanağa Organize Sanayi bölgesine taşıyarak bu arsanın
değerlendirilmesi yoluna gidilebilir.
Hyundai ile yapılan anlaşmada satış rakamları beklentilerin
oldukça altında gerçekleşiyor. Karsan, 2012 yılında yapılan anlaşmaya
göre Hyundai Motor Company (HMC) için yeni H350 hafif ticari
araçlarını anlaşmadaki al ve öde maddesi kapsamında, 2015 ve 2022
arasında toplamda en az 200 bin adet olarak üretimini
gerçekleştirecektir. HMC'nin Avrupa'daki satış rakamlarının
beklentilerinin altında kalması sebebiyle Karsan'dan alması gereken
miktarların oldukça altında sipariş vermektedir. Karsan 2016 9 aylık
periyotta 2.934 adet HMC satışı yapmıştır. Bizim tahminimize göre, yıl
sonu satış rakamının 15-20 bin adet olması gerektiğini düşünüyorduk.
Otobüs siparişlerinde Ağustos 2016'dan bu yana artış yaşanıyor.
Karsan, Türkiye'de münhasır üretim, dağıtım ve satışını yaptığı
Menarinibus markalı otobüslerin tüm marka haklarına sahip, İtalya
merkezli ve 4,25mn Euro sermayeli Industria Italiana Autobus S.p.A.
şirketinin 3mn Euro ve 2mn Euro tutarlarında iki aşamadan oluşacak
toplam 5mn Euro nominal değerli sermaye artırımına 1,5mn Euro ile
katılım sağlanarak %5 ortak olunmasına karar vermiştir. Ortak
olunmasındaki sebeplerden biri, ülkeler arasında artan korumacılık ve
yerli üretime dönüş sebebiyle son dönemde çıkan zorlukları aşmak ve
daha fazla otobüs siparişi alabilmektir. Bu ortaklık ile İtalyan malı
gibi ürünler Avrupa Birliğinde satılabiliyor. Bu ortaklık sonrası
ihracat pazarlarından otobüs siparişlerinde önemli artış gözlemlendiği
belirtilmektedir. 2016 9 aylık periyotta 51 adet otobüs satışı
gerçekleştirilmiştir. Otobüs segmentinin en karlı segment olduğu
düşünüldüğünde bu segmentteki satışıların artması karlılığa olumlu
etki edecektir.
ABD Posta Servisi ihalesi ile ABD pazarına girişin adımları
atılıyor. Şirket, Şubat 2016'da, ABD Posta Servisi'nin Yeni Nesil
Dagıtım Aracı Alım Süreci'ne ilişkin olarak prototip gelistirme teklif
cağrısına Heksagon Mühendislik ve Karsan USA LLC ile işbirliği yaparak
teklif sunduğunu acıklamıştı. Eylül 2016'da ihale mercii prototip
teklifinin kabul edildiğini yazılı bir bildirimle şirkete bildirmiş
olup, bu kapsamda şirkete altı adet prototip siparişi vermiştir.
Karsan yönetimi bu prototip kabul edilince Karsan'a ABD'deki bir çok
başka şirketten ortaklık teklifleri gelmeye başladığını belirtti.
Yönetim, Amerikan otobüs pazarında yer almak için ortak bulmayı
hedeflemektedir. Zira, Karsan'ın ABD'deki üreticilere göre ciddi
maliyet ve fiyat avantajı bulunmaktadır. Bu konuda ileriki dönemlerde
olumlu gelişmeler bekleyebiliriz. ABD'nin Miami şehri belediyesinin
300 adet 12 metre sıkıştırılmış doğalgaz yakıtlı otobüs ihalesine
teklif veren Nopetro LLC ve Obrascon Huarte Lain S.A. (OHL) ortak
girişim şirketinin otobüs üretimi için Karsan'ın alt yüklenicisi
olduğu açıklanmıştı. İhale merciinin ihaleyi başka bir katılımcıya
verme kararı aldığı ve bunun üzerine ihale merciine itirazlar olduğu
ve bu itirazlar kapsamında ihale merciinden katılımcılardan
"hızlandırılmış en iyi ve nihai teklif toplanması" talep edildiği
açıklanmıştır. Miami ihalesi kazanılırsa ABD pazarına giriş için ilk
adım olma özelliği açısından önemlidir. ABD ve Kanada için
homologasyon testlerinin devam ettiği de belirtilmiştir.
Değerleme. Şirketin yüksek borç yapısı ve zayıf operasyonel
performansı sebebiyle şu an ki çarpanları oldukça yüksek
gözükmektedir. Operasyonel performansı arttırıcı çeşitli önlemler
alınmaktadır. Bunun etkileri zaman içinde görülecek olsa da kısa
vadede operasyonel performansta ciddi bir toparlanma beklemek doğru
olmayacaktır. Şirketin otobüs ve diğer ticari segmentlerle birlikte
Hyundai projesindeki satışlarını önemli ölçüde arttırması
gerekmektedir.
Şirketin gelir tablosu, bilançosu ve çarpanlarını (F/K, FD/VAFÖK
gibi) ekteki Excel tablosunda bulabilirsiniz.
Kurthan Atmaca / Equity Research"

******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir.

*******

******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir...

*******

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey




18:051.408
Değişim :  0,03% |  0,38
Açılış :  1.406  
Önceki Kapanış :  1.408  
En Yüksek
1.413
En Düşük
1.400
BIST En Aktif Hisseler18:05
ISKUR 360.855,00 360.855 % 10,00  
SONME 39,70 4.560.458 % 9,97  
QUAGR 29,12 193.153.535 % 9,97  
SNPAM 16,99 469.643 % 9,97  
DOBUR 20,34 2.575.037 % 9,95  
18:05 Alış Satış %  
Dolar 8,0604 8,0614 % 0,68  
Euro 9,6692 9,6770 % 0,74  
Sterlin 11,1278 11,1836 % 1,11  
Frank 8,7320 8,7846 % 0,94  
Riyal 2,1439 2,1546 % 0,68  
18:05 Alış Satış %  
Altın Ons 1.777 1.777 13,27  
Altın Gr. 460 460 5,91  
Cumhuriyet 3.065 3.111 61,00  
Tam 3.042 3.121 54,28  
Yarım 1.470 1.510 26,26  
Çeyrek 737 755 13,13  
Gümüş.Ons 25,94 25,97 0,11  
Gümüş Gr. 6,72 6,73 0,07  
B. Petrol 66,71 66,71 -0,23