Ak Yatırım ( http://www.akyatirim.com.tr ) Araştırma Bölümü
Tarafından Hazırlanan Analiz:
"Araştırma kapsamımızdaki hisse senetleri için belirlediğimiz 12
aylık fiyat hedeflerini faiz seviyelerinin bir süre daha yüksek
seyredeceği varsayımıyla %14 oranında düşürüyoruz. Bu düzeltme sonrası
BIST-100 endeksi için belirlediğimiz 12 aylık hedef seviye 114 bin
olarak ortaya çıkmaktadır (önceki endeks hedefimiz 2018 sonu için 133
bin seviyesindeydi). Buna göre BIST-100 için hesapladığımız %20
düzeyindeki getiri beklentisi bu raporla yukarıya çektiğimiz ağırlıklı
ortalama sermaye maliyeti (asgari getiri beklentisi) varsayımıyla
hemen hemen aynı düzeyde görünmektedir. Buna paralel olarak piyasa
için görüşümüzü ‘Nötr’ olarak güncelliyoruz. İleriye dönük olarak faiz
oranlarında bir yumuşama ve/veya şirket kârlarında öngörümüz dışında
bir güçlenme görüşümüzün olumlu yönde güncellenmesi için fırsat
yaratabilir.
Risksiz getiri oranı beklentisini %14’e çekiyoruz. TL bazlı şirket
değerleme modellerimizde kullandığımız risksiz getiri oranını %10’dan
%14’e yükseltiyoruz. Bu değerleme değişikliğine baz teşkil eden 10
yıllık tahvilin faizi yılbaşına göre 600 baz puanın civarında artarak
%17 düzeyine geldi. Buna karşın risksiz getiri beklentisi için artışı
400 baz puan ile sınırlamamız son dönemde piyasa faizinde görülen
artışın bir kısmının önümüzdeki aylarda makro öngörülebilirliğin
artması ve enflasyon baskısının yıl sonuna doğru hafiflemesiyle kısmen
azalacağı yönündeki beklentimizi yansıtmaktadır. Yeni
değerlemelerimizde hisse senedi risk primini %5,5 olarak almaya devam
etmekteyiz. Buna göre değerlemelerimizde ağırlıklı ortalama sermaye
maliyetini (AOSM) %19,5 olarak kullanmaya başlamış bulunmaktayız.
Bankalar tarafında fiyat düzeltmeleri daha yüksek oldu. AOSM
oranındaki değişiklik ve değerleme dönemini iki çeyrek ileriye
öteleyerek hesapladığımız yeni 12 aylık fiyat hedeflerimiz bankalarda
önceki fiyat hedeflerinin %19 altında kalmaktadır. Banka dışı hisse
senetlerinin 12 aylık fiyat hedeflerini ise ortalama %11 düşürdük.
Bankalardaki fiyat hedefi değişikliğinin daha fazla olması banka
değerlemelerimizin faiz duyarlılığını yansıtmaktadır. Diğer taraftan
banka-dışı şirketlerde döviz bazlı getiri sağlayan ve/veya daha düşük
finansal borçluluğu olan şirketlerin bu değişikliklerden daha az
etkilendiği gözlenmektedir.

Önümüzdeki döneme baktığımızda

- Merkez Bankası para politikası değişiklikleri sonrası TL’nin
daha istikrarlı seyredeceğini,
- Enflasyonun önümüzdeki aylarda zirve seviyelerini gördükten
sonra yıl sonuna doğru gerileyeceğini,
- TL faiz oranlarının bir süre daha yüksek seyredeceğini ve gayri
safi yurtiçi hasıla artışının 2018 ve 2019 yıllarında geçtiğimiz yılın
altında gerçekleşeceğini öngörüyoruz.
Bu varsayımlar paralelinde ihracat ağırlıklı çalışan ve döviz
bazında gelir elde eden şirketlerin faaliyetlerinde diğer şirketlerden
olumlu yönde ayrışmaya devam edeceğini tahmin ediyoruz. Model
portföyümüzdeki şirketlerden Aksa Akrilik döviz bazlı cirosu,
istikrarlı bir şekilde yıllık en az 120 milyon dolar FAVÖK
kaydedebilmesi ve cazip değerlemesi ile, Coca Cola İçecek gerek
yurtiçi gerekse yurtdışı faaliyetlerinin olumlu trend ile, Kardemir
emtia sektöründeki olumlu eğilimden faydalanacağı beklentisi ve
kurdaki oynaklığa karşı dirençli yapısı ile, Şişe Cam iştirak
portföyüne göre taşıdığı hisse senedi priminin tarihsel düşük
seviyelerde bulunması ve sektörüne ilişkin olumlu piyasa beklentileri
ile, Soda Sanayi defansif özellikleri ve olumlu operasyonel
beklentileri ile, Tekfen 2Ç18 sonuçlarının güçlü geleceği tahmini ve
ucuz kalan değerlemesi ile öne çıkıyor. Bankalar tarafında, Garanti
Bankası’nı kuvvetli kâr artış beklentisi ve olası piyasa risklerine
karşı karşılık rezervlerinin güçlü koruma sağlaması nedeniyle portföye
dahil ederken, Yapı Kredi Bankası’nın sermaye girişi sonrası orta
vadeli stratejik plan çerçevesinde kârlılığı artırıcı gelişmeleri
gerçekleştireceği ve fiyat çarpanlarının rakiplerini yakalayacağı
beklentisiyle portföyde tutuyoruz.

Şirket Öneri Değişiklikleri

Aksa Akrilik için önerimizi ‘Nötr’den ‘Endeksin Üzerinde Getiri’ye
çektik. Son zamanlarda hissede satış baskısı gözlendi, ancak döviz
bazında satış yapan şirketin istikrarlı bir kârlılığı ve güçlü nakit
akışı bulunmaktadır. Revize edilen yeni hedef fiyatı 14,50 TL ile eski
hedef olan 17,00 TL’ye göre düşmüş olmasına rağmen hissede mevcut
fiyat seviyesine göre cazip bir yukarı potansiyel gözükmektedir. Yakın
zamanda şirketin %50 iştiraki olan DowAksa stratejik sektörde
faaliyetinden dolayı yatırımlarına stratejik yatırım teşviki aldı.
Aksa’nın ayrıca potansiyel yeni liman projesi yatırımı hisse için yeni
katalizör olabilir. Türkiye’de ve bölgede Aksa güçlü bir konumda. Ana
hammaddesi ACN, bir petrokimya ürünü olup Aksa maliyetini satış
fiyatlarına göreceli sabit bir makas ile yansıtabiliyor. Böylece
FAVÖK’ü yıllık 120 milyon dolar ve üzerinde gerçekleşiyor.
İş Bankası'ndaki notumuzu ‘Nötr’e indiriyoruz. Bankanın yılbaşına
göre hisse performansı BIST-100’ün %2, BISTbankacılık sektör
endeksinin ise %13 üzerinde gerçekleşti. Ancak hisseler için 12 aylık
fiyat hedeflerimizde yaptığımız ortalama %18 değişikliğin ardından, İş
Bankası’nda %18 düzeyinde cüzi bir getiri potansiyeli hesaplıyoruz.
Diğer taraftan, bankanın son iki yılda sergilediği dayanıklı net faiz
marjı ve güçlü komisyon gelir artışı performansını olumlu olarak
değerlendirmeye devam ediyoruz. Banka için net kâr tahminlerimiz 2018
için 7,0 milyar TL, 2019 için 7,9 milyar TL ve 2020 için 9,0 milyar TL
düzeyinde bulunuyor. Buna göre bankanın gelecek üç yıl kârının
ortalama %12 büyüyeceğini ve özkaynak kârlılığının %16,5 - % 17,0
aralığında oluşacağını öngörüyoruz. Diğer taraftan bankanın 21,4
milyar TL’ye ulaşan sabit kıymetli menkul kıymet stoğunda
gözlenebilecek olası değerleme zararlarının ve faaliyet gider
baskısının değerlemelerimizi aşağı yönlü baskılama riski olduğunu
düşünüyoruz.
Pegasus Havayolları için notumuzu yukarı revize ederek “Endeksin
Üzerinde” olarak değiştiriyoruz. Son 3 aylık dönemde Pegasus
hisselerinin getirisi beklentilerinden daha iyi gerçekleşen 1Ç18
finansal performansı ve yolcu talebindeki kuvvetli trende rağmen
BİST-100 endeksinin %18 gerisinde kalmıştır. Bu gelişmenin arkasındaki
temel nedenin, önceki bir yıllık dönemdeki yüksek getirinin ardından
(endekse göre %80’in üzerinde fazla getiri) yatırımcıların karları
realize etme tercihlerinin olduğunu düşünüyoruz. Pegasus hisseleri son
3 aylık dönemde de MSCI Avrupa Havayolları endeksine göre Euro bazında
%39 daha düşük getiri sağlamıştır. Mevcut durumda Pegasus
Havayolları’nın 2018T FD/FAVÖK’de 6,0 çarpan seviyesinin altında işlem
gördüğünü hesaplıyoruz. Yabancı benzer şirketlerin ortalama çarpanı
ise 7,6 seviyesindedir. Sektör için geleceğe dönük öngörüler de
kuvvetli seyretmeye devam etmektedir: IATA (International Air
Transport Association) tarafından global havayolu şirketlerinin
yöneticileri arasında yapılan son ankette, Nisan sonu itibariyle
katılımcıların sırasıyla %77’si ve %68’i önümüzdeki 12 ayda yolcu
talebi ve birim gelirlerde artış beklediklerini ifade etmişlerdir –
özellikle gelir artışı beklentisi 2010 ortalarından beri söz konusu
ankette ortaya çıkan en yüksek oran olarak göze çarpmaktadır.
Selçuk Ecza hissesindeki önerimizi, AOSM artışı ve değişen makro
tahminlerimiz sonucunda hedef fiyatındaki getiri beklentisi %8’e
gerilediğinden ‘Nötr’e indiriyoruz. Hisse ile ilgili olarak Euro/TL
paritesinin yükselmesiyle ilaç fiyatlarında artışa paralel (Şubat’ta
%15 ve Mayıs’ta %2,5) 2Ç18 finansallarının bir sefere mahsus yazacağı
gelir ile güçlü gelmesini bekliyoruz. Ancak, bu durumun 2Ç18
finansallarından sonra normalize olmasını bekliyoruz ve dolayısıyla
hisse ile ilgili güçlü beklentilerin azalacağını düşünüyoruz.
Soda Sanayi için notumuzu yukarı revize ederek “Endeksin Üzerinde”
olarak değiştiriyoruz. 2017’nin ikinci yarısından itibaren Soda Sanayi
hisseleri soda külü fiyatlarında düşüş olacağı (Eti Soda’nın kapasite
artışı sonrası artan arz nedeniyle) ve maliyetlerde artış (doğalgaz
fiyatlarındaki artış nedeniyle) öngörülerine bağlı olarak düşük bir
yatırımcı ilgisiyle karşı karşıya kaldı. Buna bağlı olarak şirket
hissesi 1Ç18’in ortalarına kadar endeksin %20 gerisinde bir performans
sağlayabildi. Şubat 2018’den sonra ise hisse tekrar yatırımcı ilgisini
kazanmaya başladı: bu gelişmede önce şirketin özellikle TL’deki değer
kaybına karşı alışılagelmiş defansif özelliklerin ön plana çıkması rol
oynarken, akabinde 1Ç18 finansal sonuçlarının beklentilerin üzerine
çıkması da yatırımcıya güven verdi. Özellikle ürün satış fiyatlarının
ilk beklentilerin üzerinde seyretmesi piyasada ileriye dönük daha da
olumlu beklentilerin oluşmasını sağladı. Bu süreçte Soda Sanayi
hisseleri son 3 ayda endeksin oldukça üzerinde bir getiri sağladı.
Güncellenmiş tahminlerimiz sonrasında Soda Sanayi’nin halan ucuz
değerleme çarpanlarında işlem gördüğünü hesaplıyoruz (2019 FD/FAVÖK
4,6x, F/K 6,5) ve hissenin endeksin üzerinde getiri sağlamaya devam
edeceğini öngörüyoruz.
Tekfen Holding 2018 yılına güçlü 1Ç18 sonuçları ile iyi bir
başlangıç yaptı ve bu performansın önümüzdeki çeyreklerde de devam
etmesini bekliyoruz. Bu güçlü performansta taahhüt segmentinin i)
Katar'da bulunan Al Khor otoyol projesinin (toplam 2,1 milyar dolar)
inşası ii) ve TL'nin Dolar karşısında zayıflığına paralel bu segmentin
elde ettiği dolar gelirlerinin olumlu etkisinin 2Ç18 finansallarına
yansımasını bekliyoruz. Ek olarak, yönetimin 2018 yılı hedeflerinin
(FAVÖK: 1,085 milyon TL - bizim beklentimiz 1,200 milyon TL ve net
kar: 780 milyon TL - bizim beklentimiz 900 milyon TL), 2Ç18
sonuçlarından sonra yukarı revize etmesini bekliyoruz. Bu beklentiler
paralelinde Tekfen Holding’im 12 aylık fiyat hedefini hisse başına
18,50 TL olarak hesapladık. Ayrıca, hisseye ilişkin yatırım görüşünü
de ‘Endeksin Üzerinde Getiri’ye yükseltiyoruz.
Ülker için tavsiyemizi “Nötr”e düşürüyoruz. Bu değişiklik, artan
sermaye maliyeti ve değişen makro varsayımlarımız sonucunda hissedeki
beklenen getiri potansiyelinin azalmasından kaynaklanıyor. Hisse sene
başından bu yana endeksin %11 üzerinde getiri sağladı ve 1Ç18'de %10
ciro büyümesi ve %15,2 FAVÖK marjı elde etti. Ülker için 2018’de
%10-12 aralığında ciro büyümesi ve %14,7-14,8 FAVÖK marj beklentileri
korunuyor. Güçlü marjların devamlılığını olumlu olarak değerlendirsek
de, hedef fiyatımıza göre yukarı potansiyelin sınırlı olması ve ilk
çeyrek büyümesinin beklenti aralığının alt bandına yakın olması
tavsiye değişikliğimizin arkasındaki sebepler olarak sıralanabilir.
Vakıfbank için de önerimizi daha muhafazakar bir yaklaşım
benimsememiz nedeniyle “Nötr”e indirdik. Buna göre bankanın 12 aylık
yeni fiyat hedefi hisse başına 6,00 TL (%26 gerileme) ile %23 getiri
potansiyeli sunmaktadır. Bankanın son yıllarda kredi tarafında yüksek
getirili segmentlere yönelmesi ve düşük maliyetli kamu mevduatından
etkin bir şekilde faydalanması net faiz marjının güçlenmesine imkan
sağladı. Banka ayrıca güçlenen komisyon gelirleri ile özkaynak
kârlılığını sektör ortalamasının üzerine çıkarmayı başardı. Ancak TL
faizlerinin yüksek seviyelerde kalmaya devam etmesinin TL aktif
ağırlığı ve son dönemdeki güçlü kredi büyümesi nedeniyle bir süre marj
tarafında baskı oluşturabileceğini düşünüyoruz."

https://yatirim.akbank.com/_layouts/15/AkbankYatirimciPortali/Rapor/Download.aspx?ID=3156

******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir.

*******

*******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir.

*******

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey