İş Yatırım, Alarko Holding için 7,30 TL hedef fiyatını ve 'TUT'
tavsiyesini korudu.
İş Yatırım'ın konu ile ilgili raporunda şu değerlendirme
yapıldı:
"Alarko Holding 2021 beklentilerini paylaşmak için bugün bir
analist toplantısı düzenledi. Toplantıdan öne çıkan satır başları
• Bilanço yapısı kuvvetlendi. Devam eden yatırımlara rağmen (ilk
11 ayda 722 milyon TL kombine yatırım gerçekleşti), döviz borcu 2020
yılı boyunca hem güçlü nakit akışı hem de borcun kısmen TL’ye
dönülmesi sayesinde azalmaya devam etti. Kombine net borç (UFRS 16
hariç) 3Ç20 itibariyle 565 milyon dolara geriledi (2019 sonu: 749
milyon dolar). TL bazlı borçların toplam kombine borç içerisindeki
payı 2019 sonundaki %2’den 3Ç20 sonu itibariyle %21’e yükseltildi.
Döviz açık pozisyonu 3Ç20 sonu itibari ile kombine olarak yaklaşık 2.4
milyar TL’ye (2019 sonu: 4.5 milyar TL) geriledi. Alarko Holding’in
payı aynı dönem itibariyle yaklaşık 800 milyon TL’ye (2019 sonu: 2
milyar TL) geriledi. Güçlü nakit akışı sayesinde bilançonun 2021
yılında da güçlenmeye devam edeceği öngörülüyor.
• Elektrik dağıtım segmentinde yeni tarife döneminde reel getiri
oranı (WACC) 14.6%’dan %13.11’e revize edilirken yatırım tavanı yıllık
olarak 2020 Ekim fiyatları ile 451 milyon TL’den 1.04 milyar TL’ye
yükseltildi. Şirket, operasyonel verimlilik ve kalite parametreleri
sayesinde karlılığın iyileşeceğini öngörüyor ancak asıl iyileşmenin
reel getiri de aşağı yönlü revizyona rağmen büyüyen varlık tabanı ve
yatırım tavanındaki artıştan sağlanacağını ve FAVÖK’ü ve net karı hem
reel hem nominal olarak yeni yatırım döneminde artıracaklarını
öngörüyorlar.
• Düzenlenmiş varlık tabanının 2019 yılı sonundaki 1.53 milyar
TL’den 2020 sonu itibariyle 1.97 milyar TL’ye ulaşmasını öngörüyorlar.
• Elektrik perakende tarafında serbest tüketicilerin payının
artmasının orta vadede karlılığı desteklemesini öngörüyorlar.
• Dağıtım tarafında 100mn TL karşılık ayrılan dava süreci halen
devam ediyor. İlk mahkemede kaybettiler ancak istinaf ve Yargıtay
tarafı ile ilgili süreç devam ediyor.
• Elektrik üretim segmentinde 2020 yılının ilk dokuz ayında
yıllık bazda yaklaşık %12 büyüme ile 7.7 milyar KWs üretim hacmine
ulaşıldı. 2021 yılı üretim hacminin de 2020 yılına yakın olması
öngörüyorlar.
• Elektrik satış fiyatının dolar bazında 40 dolar/MWs, TL bazda
330TL/MWs olmasını öngörüyorlar. Kuraklığın 2021’de de devam edeceği
öngörüsü, kur ile ilgili riskler ve doğalgaz fiyatlarında yaşanan
düşüşün fiyatlara tamamen yansıtılamayacağı beklentileriyle TL
fiyatların öngörülerin de üzerinde gerçekleşme olasılığı olduğunu
düşünüyorlar.
• 2020 yılı başında, tüm yıl için üretilmesi öngörülen elektriğin
%40’ı ikili anlaşmalar ile satılırken bu yıl fiyatlarda yükseliş
beklentisine uygun olarak %15’i ikili anlaşmalar ile piyasa fiyatından
satılmış durumda.
• Özelleştirmeden alınan, sulama amaçlı büyük bir santralin
altında yer alan, Gönen Santrali kuraklık nedeniyle üretim sıkıntısı
yaşıyor. Üretim sıkıntısının 2021 yılında da devam edebileceğini ancak
2021’in kuraklığın son yılı olacağını öngörüyorlar.
• Yenilenebilir Enerji’nin payını 2021 yılı sonunda
artıracaklarını öngörüyorlar. Hatırlatmak gerekirse yenilenebilir
enerjinin toplam kapasite içerisindeki payının 2023’e kadar %25’e
çıkarılması hedefleniyordu. Bu da yaklaşık 100MW’lık yıllık kapasite
artışına tekabül ediyor.
• Taahhüt segmentinde bakiye sipariş büyüklüğünü 2 milyar dolar
seviyesinde taşımayı ve o seviyelerde tutmayı hedefliyorlar. Özellikle
Rusya ve Romanya gibi ülkelerde da takip edilen ve teklif verilen
projeler var. Segmentin FAVÖK marjı son 4 sene ortalama başa baş
noktasında iken 9A20’de %7.1’e yükselmişti. 2020 yılında FAVÖK
marjının %10’a yükseltilmesi öngörülüyor.
• Gayrimenkul segmentinde Londra, Berlin, Paris gibi
metropollerde mülk edinerek turizm segmentine kiralanması ve buradan
gelir elde edilmesi planlanıyor.
• Turizm segmentinde 2021 yılında %80-82 doluluk oranına
ulaşılması öngörülüyor. Öngörülen doluluk oranı 2019 seviyesinin
altında ancak 2020 yılının çok üzerinde bir orana işaret ediyor. Daha
düşük doluluk oranına rağmen 2021 yılında 2019 FAVÖK’ü aşacaklarını
öngörüyorlar.
• Alarko Girişim sermayesini 10 milyon TL sermaye ile Temmuz
2020’de kurdular. 2020-2025 döneminde toplam 30 milyon dolarlık
yatırım planlanıyor. Bu kapsamda 2020 yılında 15 projenin detaylı
incelemesi sonucu 3 projeye yatırım yapıldı.
• Halka arz.. Alarko Enerji altında tüm enerji varlıklarını
birleştiriyorlar. Yönetim Kurul’u karar alırsa enerji varlıklarının
halka arzı orta vadede söz konusu olabilir.
• 2021 yılı öngörüleri: Konsolide cironun 2021 yılı için 1.26-1.38
milyar TL seviyesinde, 2020 yılı için 1.05-1.15 milyar TL seviyesinde
olması öngörülüyor. Konsolide karın 2021 için 700-750 milyon TL, 2020
için 500-600 milyon TL seviyesinde olmasını öngörülüyor. Açıklanan
konsolide gelirler muhtemelen taahhüt segmenti kaynaklı bizim
beklentimizin altında olmasına rağmen konsolide net kar bizim mevcut
beklentimizin üzerinde. Bizim konsolide net kar tahminimizin 2020 için
500mn TL, 2021 için 570mn seviyesinde olduğunu hatırlatırız. Şirket’in
öngörüleri bizim tahminlerimiz için yukarı yönlü risk teşkil ediyor.
Yorum: Mevcut durumda Alarko Holding hissesi için halihazırda 12
aylık hedef değerimiz 7.3TL’yi ve TUT tavsiyemizi koruyoruz. Yeni
tarife dönemi ile ilgili tüm detaylar belli olduktan sonra
tahminlerimizde ve değerlememizde değişikliğe gidebiliriz. Yeni tarife
dönemi için açıklanan yatırım tutarları bizim beklentimizin üzerinde.
Dolayısıyla Holding değerlememizin yaklaşık %20’sini oluşturan Meram
değerlememiz için yukarı yönlü revizyon gerektiriyor. Ayrıca
Holding’in konsolide net kar tahmini de beklentimizin üzerinde
olduğunu hatırlatırız. Yönetimin 2021 konsolide net kar tahmini ile
F/K çarpanı 4.1x - 4.4x arasında bir yere denk geliyor. Hissenin cazip
çarpanlar ile işlem gördüğünü düşünmekle birlikte döviz borçlardan
dolayı karlılığın fazla oynaklık gösterdiğini ve tahminler için önemli
bir risk unsuru oluşturduğunu hatırlatmak isteriz. Önümüzdeki
çeyreklerde borçluluğun azalması ile birlikte çarpanların
genişleyeceğini düşünüyoruz. "

******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir.

*******


Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey