Alan Yatırım Menkul Değerler ( http://www.alanyatirim.com.tr )
Tarafından Hazırlanan BIST ve VİOP Bülteni:
"MGROS - Güçlü Faaliyet Karlılığı ile Dikkat Çekiyor
ÖZET BİLGİLER
Şirket 1954 yılında İsviçre kökenli Migros ile İstanbul Büyükşehir
Belediyesi ve Devlet Kurumları arasında ortak girişim şeklinde
kurulmuştur. Günümüze kadar 5 farklı hissedarlık yapısı bulunan
şirket, 1975-1990 yılları arasında Migros'un %51 oranında Koç Holding
ve Kamu ortaklığı bünyesinde bulunması ile faaliyetlerine devam
etmiştir. Kamu'da bulunan %49'luk ortaklık 1991 senesinde halka
açılmıştır ve günümüz Borsa İstanbul bünyesinde işlem görmeye devam
etmektedir. 2008 döneminde şirketin %80'lik hissesi BC Partners
tarafından satın alınmış olsa da en güncel hali ile 2015'ten beri %49
Anadolu Grubu, %12 BC Partners ortak yönetimi ve %36'si halka açık
olarak işlem görmektedir. Migros 81 ilin 81'inde faaliyetlerini
sürdürmekte olup, yurtdışı faaliyetlerini Kuzey Makedonya ve
Kazakistan'da sürdürmektedir. Yurtiçi hane halkının %80'ine ulaşabilen
şirketin, 2165 adet çeşitli alt markalar altında mağazası
bulunmaktadır.

Grup Ortaklık Yapısı

DÜNYA'DA PERAKENDE SEKTÖRÜ

2018 perakendecilik verileri ile dünya genelinde perakende
sektörüne yönelik %5'e yakın yıllık büyüme trendinin yukarı yönlü
revize olduğunu söyleyebiliriz. 2019 yılı raporlarında ticaret savaşı
gibi global büyümeyi yavaşlatıcı faktörlerin gecikmesi ile mevcut
büyümenin 5.7% seviyelerine güncellendiği, buna karşın dünya genelinde
perakende sektörünü yönlendiren iki önemli faktör olan teknoloji ve
internet ile müşteri talep/davranışlarındaki büyük değişiklikler halen
perakendecilik sektöründeki en önemli faktörler olarak görülmeye devam
ettiği raporlarca belirtilmiştir. Online alışveriş trendinden sonra
gelen mobil alışveriş, geleneksel mağzacılığının cirolarını
etkilemektedir. Ancak Migros dahil kurumsal perakendeciler online
alışveriş hizmetlerini ve buna bağlı müşteri talep/davranışlarını
aktif bir şekilde değiştirecek gelişmeleri yakından takip
etmektedirler.
Kaynak : Deloitte : Global Powers of Retailing 2019

PERAKENDECİ OLARAK MİGROS

Genel Bakış

Migros, Eylül 2019 itibari ile yurtiçi ve yurtdışı olmak üzere
toplam 2165 adet mağazası bulunmaktadır. Bunlardan 2044'ü Migros,
56'sı Macrocenter, 21'i Migros Toptan, 44'ü yurtdışında faaliyet
gösteren Ramstore'den oluşmaktadır. Ayrıca günümüzü mobil dünyasında
3,5 milyon üyeye sahip ve %70 mobil sipariş oranına sahip Migros
Sanalmarketin faaliyetlerini ayrıca sürdümektedirler. Yurtdışında
Ramstore adı altında faaliyet gösteren mağazalar Kuzey Makedonya ve
Kazakistan'da bulunmaktadır.

E-Perakendecilik

Şirket teknolojik olarakta günümüz global oyuncularının uyguladığı
teknolojileri kendilerine adapte etmekte gecikmemektedir. Hatta
bazılarında yurt içi pazarının ilk öncülerinden olmaya devam
etmektedir. E-ticaret segmentinde ilk gıda perakende e-ticaret
sitesini 1997 yılında Migros faaliyete sokmuştur. Ayrıca 2019 yılı
içinde Migros Hemen adı altında uygulamayı faaliyete geçirmiş olup,
amaçları ise 1800 ürün çeşidinde 30 dakika içinde teslim etmektir.
Mevcut günümüz 2019 pazarını incelediğimiz zaman Getir veya Glovo gibi
ürün bazlı hızlı teslimat şirketlerine bakıldığında ihtiyaçlara cevap
vermek üzere şirketin kendi ağını Migros Hemen altında kurmak istemesi
daha yeni kurulan e-alışveriş pazarında pay almaya yönelik olumlu bir
hamle olarak düşünülebilir. Aracın aracısından almaktan ise ev
ihtiyacında direk kaynak perakendeciden almak tüketici güveni ve
davranışı tarafından daha olumlu karşılanma faktörü daha fazladır.
Ayrıca şirket 2019 yılı itibari ile 256 mağazasında 860 self servis
kasası bulundurmaktadır. Mevcut proje şirket bünyesinde 2009 yılında
başlamış olup, teknolojik adaptasyon açısından şirkete geri dönüşünün
olumlu olduğunu ve olmaya devam edeceğini düşünüyoruz.

Türkiye Ekonomisi ve İndirim Perakendeciliğinin Yükselişi

2018 dalgalı bir seyir geçiren Türkiye ekonomisi, enflasyondaki
yükseliş hızı ve kurdaki dalgalanmalar ile zor bir sene atlatıp 2019
senesini 2018'e göre daha olumlu bir şekilde biritmektedir. Ekim 2018
tarihli BIM raporumuzda Türkiye ekonomik durumunun zorlu bir dönemden
geçtiği ve bu sebeple indirim perakendeciliğinin önemini
vurgulamıştık. Migros böyle bir segmentin içinde bulunmasa da mevcut
pazar payını arttırmak amacı ile rekabetçi politikalar izlemektedir.
Şirket, Migros adı altında "Labelling" stratejisi olarak çok çeşitli
ürünlerde rekabet etmektedir. Şirketin bu politikası ile uzun vade de
müşteri devri ve satışları açısından olumlu finansal sonuçlar
yaratabileceğini düşünmekteyiz.

DEĞERLEME

FAVÖK'e göre değerleme

Şirket, 2019 Eylül dönemini 301 milyon US$ FAVÖK açıklayarak
kapatmıştır. Şirketin değeri göz önüne alındığında Firma Değeri/FAVÖK
rasyosu 4.33x ve global benzer şirketler ortalaması 13.61x olarak
hesaplanmıştır. Buna göre şirket yüzde 68% iskontolu olmakla beraber
tahmini piyasa değerini 5.192 milyon US$ ve tahmini hisse değerinin
ise 38.71 TL olması gerektiği hesaplanmıştır.

Satışlara Göre Değerleme

2019 Eylül 3.055 milyon US$ ciro yapmış olan şirket 2019
satışlarının pozitif seyir ile 3.931 milyon US$ seviyelerinden
tamamlamasını tahmin etmekteyiz. Şirketin Firma Değeri/Satışlar
rasyosunu 0.42x hesaplamaktayız ve global benzer şirketler ortalaması
ile karşılaştırdığımızda şirket yaklaşık %63 iskontolu ve tahmini
hisse değerini ise 26.08 TL olarak bulmaktayız.

Defter Değerine Göre Değerleme

Şirketin özsermayesi yaklaşık 80 milyon US$ olarak açıklanmış
olup, şirketin çarpanını global benzer şirketler ortalama çarpanı ile
karşılaştırdığımızda %23 iskontolu işlem görmekte olup, tahmini hisse
başı değerini 15.97 TL olarak hesaplamaktayız.

Sonuç

Migros için yaptığımız değerlemede indirgenmiş nakit akımları ve
benzer rakip şirketler yöntemlerini kullandık. Mevcut benzer rakip
şirketler Migros gibi çeşitli perakendecilik segmentinde bulunan
şirketler olup, şirket'in değerlemesini bu ölçüde yapmaya çalıştık.
Yaptığımız değerlemede Migros için %35 yükseliş potansiyeli ile hisse
başına 32.32 TL hedef fiyat belirledik. Şirketin borçluluğunun uzun
vade de düşeceğine inansak da orta vadeli borçluluğun süreceğine dair
beklentimiz sebebiyle indirgenmiş nakıt akımları yöntemine daha az
ağırlık verdik. Değerleme bazında indirgenmiş nakit akımları yöntemine
%35, global benzer şirketler yöntemine %65 ağırlık kullandık. Şirketin
en önemli potansiyel barındıran katalisti Favök gelirlerinde gözle
görüşür büyüme ve artış hızı. Buna bağlı olarak Net Borç/Favök
rasyosundaki gözle görülür düşüş eğilimi Migros için ileri vadeli
yükseliş potansiyeli barındırdığına inanmaktayız. Ancak mevcut bu
büyüme hızı ve artışının tamamen karlılıktan değil, mevcut
perakendecilerin hesap sisteminde UFRS sistemine göre getirilen
değişiklikten kaynaklanmaktadır. Buna rağmen diğer halka açık sektör
perakendecileri ile karşılaştırdığımız zaman Migros'un halka açık
perakendecilere göre daha karlı bir süreç izlediğini söyleyebiliriz.
Ayrıca net borçluluğundaki artış da bu UFRS sisteminde değişiklikten
kaynaklanmaktadır. Şirketin kiraladığı yerlerdeki esnek sözleşme
yapıları, uygun operasyonel giderleri barındırırken indirim
perakendeciliğindeki büyük ciro yaratan şirketlerle rekabet avantajı
yaratmak için şirket kendi adı altında çeşitli ürünleri en uygun ve
düşük fiyata müşterilerine sunmaktadır. Bununla birlikte "Migros
Hemen" gibi günümüzde parlayan "Kick Starter" dediğimiz Getir, Glovo
gibi şirketlerle de ürün bazında rekabet etme imkanı yakalamıştır.
Şirket değerlemede Net Borç/FAVÖK rasyosu çok önemlidir. Rasyo
düştükçe şirketin olması gereken piyasa değeri yükselir. Ayrıca
rasyodaki düşüş risk primini düşürücü bir etkiye sahiptir. Şirketin
büyüme ve esas faaliyetlerindeki karlılık artışında bir sorun
görmemekteyiz. Şirketin benzer şirketlere göre iskontolu işlem
görmesinin en önemli sebebi yüksek borçluluktur. Teknoloji bazında
inovatif yaklaşımlarını sürüdüren şirket, kurumsallığa önem veren ve
yatırımcı dostu politikalar izleyen Anadolu Holding'in şirketi uzun
vadeli borçluluk seviyesini azaltması ve bu durumun olumlu bir ivme
yaratmasını beklemekteyiz. Bu pozitif katalistler neticesinde Migros
için alım önermekteyiz."

******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir.

*******

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey